股权投资协议中，投资方出于控制风险的考虑，通常会约定基于特定条件进行后续调整的条款，触发条件通常包括被投资企业财务指标、上市或挂牌以及重大不利事件，调整的手段则包括股权比例调整、现金补偿、回购或撤资。本文中，赵沅蓁律师以案说法，对撤回投资这一安排的法律效力进行了比较深入的分析。
一、案情概述

1当事人身份
深圳市卓越创业投资有限责任公司——投资人（以下简称“卓越创投”、“投资人”原告，2014年12月12日在基协登记为私募基金管理人，2015年6月12日因未备案首只产品，被注销管理人资格）
辽宁振隆特产股份有限公司——目标公司（以下简称“振隆股份”、“目标公司”被告）
黄跃——目标公司法定代表人（被告）
振隆行有限公司——目标公司大股东（香港公司，以下简称“振隆行”、“大股东”被告）
阜新天岳投资咨询有限公司——目标公司股东（以下简称“阜新天岳”被告）
阜新合和投资咨询中心（有限合伙）——目标公司股东（以下简称“阜新合和”被告）
王玉良——阜新合和的GP（被告）
2投资人投资过程
投资人通过签订股权转让协议、增资协议及其补充协议，以股权转让和增资方式，投资2880万元，获取目标公司3%的股权。

其中，《增资扩股与股权转让补充协议》（简称“补充协议”）主要约定：

3投后事件——财务数据虚假

二、纠纷原因
 目标公司及其股东违反投资相关协议中约定的保证（向投资人提供真实、准确的信息），虚假报送财务数据，触发投资解除条款，投资人要求解除协议返还投资款，协商未果，诉至法院。
三、诉讼请求
投资人提出如下诉讼请求：

四、案件争议点及法院观点
本案当中，各方焦灼的争议点有10多个，其中有以下7个方面值得投资人注意：
1法律适用问题
目标公司大股东振隆行住所地为香港，双方应当适用中国内地的法律还是香港法律？
法院认为：本案应参照涉外案件审理，因各方当事人在诉讼中均同意适用中华人民共和国法律作为准据法，故以中华人民共和国法律作为审理依据。
2协议效力问题
本案共签订有三份重要协议，是否均有效？投资人与目标公司及其股东们之间签署的投资相关的协议受不受法律保护？
法院认为：《股权转让协议书》、《增资协议书》，不违反法律法规的强制性规定，合法有效；《补充协议》覆盖、替代了《股权转让协议书》、《增资协议书》的内容，合同效力需要具体分析。
3协议解除及投资款返还问题
股权转让协议、增资协议、补充协议能否解除？何时解除？股权转让款能否返还？增资款及利息能否返还？
法院认为：《股权转让协议书》及《补充协议》中关于协议解除后，由大股东振隆行及股东阜新天岳和阜新合和向投资人返还股权转让款及利息的约定，属于股东与股东之间的约定，不损害公司及债权人利益，不违反法律法规的强制性规定，合法有效。大股东和股东（阜新天岳、阜新合和）应返还股权转让款864万元及利息；原告已经按照约定履行协议解除通知的义务，协议自2017年5月10日解除；
协议解除后由目标公司返还增资款的约定无效，投资人的增资款已作为公司的注册资本和资本公积金，属于公司资产，该约定损害了公司利益和公司债权人利益，违反《中华人民共和国公司法》第二十条和第三十五条的规定，故该部分约定无效。因此，解除《增资协议书》并由目标公司返还增资款及利息的诉讼请求，法院不予支持。
《补充协议》中关于解除增资协议并由目标公司返还增资款的约定无效，故对《补充协议》中有关股权转让部分予以解除。
4法定代表人责任承担问题
目标公司法定代表人是否承担连带责任？
法院认为：《补充协议》中并未约定法定代表人黄跃对返还股权转让款和增资款及利息承担连带责任，故法院不予支持。
5股东的GP的责任承担问题
王玉良作为目标公司股东的GP，应否承担连带责任？
法院认为：因依据《中华人民共和国合伙企业法》第二条第三款、第三十八条、第三十九、第六十条的规定，合伙企业不能清偿到期债务的，普通合伙人承担无限连带责任，王玉良为阜新合和的普通合伙人，合伙企业不能返还股权转让款及利息的，其普通合伙人应当承担连带责任。
6投资人是否明知目标公司提供虚假信息？
目标公司及其股东提出认为，投资人对目标公司提供虚假财务信息是“明知”：        
（1）投资人作为专业投资机构，对目标公司财务状况未尽审查义务；
（2）投资人放弃对财务检查权，目标公司受处罚是投资人与目标公司达成默契的结果。
投资人享有对目标公司财务的知情权和检查权，并按照协议的约定向投资人提供了相应财务报表，每年召开股东大会审议财务报告，同时投资人享有对财务报告的检查权。但投资人为实现上市获利目标放弃检查权利，未提出过任何质疑，是明知和支持目标公司的受处罚行为。投资人明知、希望、支持目标公司提供对上市有利的信息，以实现其上市获利目标，目标公司的受处罚行为是投资人与目标公司为实现上市目标达成默契的结果，并非是受误导。
（3）投资人曾向证监会出具过承诺书。
2012年7月，投资人及其法定代表人为实现上市目标向证监会出具虚假“承诺书”（具体内容判决书未披露，笔者不得而知，但怀疑与是否存在对赌回购安排等相关，是否关乎财务数据真实性不敢随意猜测），这与投资人明知、希望、支持目标公司提供虚假信息如出一辙，佐证投资人对目标公司的受处罚行为明知和未受误导。
法院认为：对被证监会处罚的行为是投资人明知和未受误导的抗辩主张，目标公司及其股东未提供充分证据证明，本院不予支持。
7证监会的处罚决定书是否触发解除条款？
法院认为：证监会于2016年9月1日发布《处罚决定书》确认目标公司存在2012年-2014年虚增销售收入和利润，虚增存货少结转销售成本，虚增利润，虚假披露主营业务的情况。该《处罚决定书》披露的处罚情况能够证明目标公司向投资人披露的财务状况及经营情况严重失实，违反《补充协议》的约定，符合《补充协议》约定的解除条件，但该协议中关于解除增资协议并由目标公司返还增资款的约定无效，故对《补充协议》中有关股权转让部分予以解除。
五、判决结果
经审理，法院仅支持了投资人的部分诉讼请求，判决结果对投资人来说不甚理想：

六、案例评析
投资协议约定条款需要充分考虑未来退出的风险问题及是否能合法执行。否则，即便经过艰难谈判争取到的协议条款，到最终风险发生的时候反而于事无补。本案投资人仅股权转让款800多万的返还请求得到支持，2016万的增资款并没有如愿返还，对投资人来说并不是好的诉讼结果。
本案有几个问题需要重点关注：
1投资款能否取回？如何取回？
本案投资人虽然对未来投后退出问题进行了预判，也预设了问题发生时的防范措施，但协议约定的补救措施最终并没有得到法院的全部支持，这其实跟投资人对公司法的立法原则和具体规定把握不准存在直接关系。
投资人以增资形式获取公司股权，投资资金因增资成功性质已经变更为注册资本和资本公积金，投资款已经演变为目标公司的资产，投资人身份已经变更为公司股东，在这种情况下，一方面，股东应该保护公司和债权人的利益，应该遵守公司法和公司章程的规定，如果随意要求取回对已纳入公司的资产，势必会影响到其他股东和股东的债权人的利益，所以《公司法》明确规定“不得滥用股东权利损害公司或者其他股东的利益”；另一方面，股东不得抽逃出资。本案投资方要求目标公司返还投资款，取回注入目标公司的投资，这无异于抽逃出资，《公司法》对此严格禁止。因此，本案补充协议设定的合同违约后投资款返还条款并没有起到风险防范的作用。显然，投资款不能随意取回。
但，投资人的投资不能通过这种方式找回，是否只能自认倒霉？
其实，方法还是有的。这是一个思维转换的过程。投进公司的投资款不能从公司再要回来，是因为不能挑战公司与债权人的利益，但目标公司的大股东或实控人或是其他第三方愿意为投资人提供保障，就跳出了公司法的约束。而取得这种方案的设计和谈判主动地位的，一定是在投资之初，即投资谈判过程中，投资人要掌握主动权，提前预设可行的退出方案和设计。
2目标公司的财务数据要适时掌握和关注，
应有的权利不可放弃。
本案的投后纠纷诱发事件就是财务数据的真实性问题。但这个问题并非由投资方直接发现并首先提出，而是证监会在2016年发布了对目标公司2012-2014年财务数据虚假的《处罚决定书》，才将投后之争推上法庭。投资人投资是在2011年，时隔六年之久，爆出财务信息虚假的丑闻，这期间投资人的投后管理工作，是否对企业财务数据尽到了必要的核查和跟踪，是值得深思的问题。当然，本案纠纷发生不排除投资人在多年投资之后借证监会处罚要回投资款的嫌疑，但，对投后财务情况的跟踪却是投资人必须格外重视的投后管理工作。
实际投资中，投而不管的情况比比皆是，这其中有投资机构内部投资部与投后部利益博弈的原因、有投资机构与目标公司地位不对等的障碍，也有投资机构投后管理水平和经验不足的差距。这些都给投资机构提出了更高的要求，也反映出投资风险防范的必要性。
3纠纷发生时，如何扩大违约责任分担主体
 本案中，投资人将目标公司法定代表人、股东的GP引入诉讼，要求其承担违约责任的连带责任，但法院最终的判决结果仅支持了股东阜新合和的GP来承担股权转让款及其利息的连带责任，判决的依据完全基于法律规定：阜新合和是有限合伙，《合伙企业法》规定普通合伙人应承担法定的无限连带责任义务。对目标公司的法定代表人连带责任承担问题，没有法律依据也没有协议支持，法院不予支持。
这其实折射出纠纷防范的随意性问题。投后管理的风险防范一定不能有随意因素，在纠纷发生时仅依据法律规定，不提前通过协议等书面材料对违约责任承担主体进行框设，在问题发生时一定处于被动地位。所以，投资方案、退出机制、违约预防的设计时，除了方案的提出，更需要方案的具体落实，更直接地要落到纸面上，为未来的操作执行提供支持。
4纠纷解决成本要在投资时考虑
投资是个漫长的过程，一旦发生争议，纠纷解决成本需要在投资时考虑周全。
本案投资人的诉讼请求有一项是律师费，但法院并没有支持，最主要的原因就是相关协议并没有具体明确地约定该项费用的负担，而是笼统地约定“违约方应就上述任何费用、责任或损失赔偿守约方”，这样的约定在私募投资违约条款中非常眼熟，协议方自以为把所有损失都包含进去了，但往往这样的约定等于没有约定，所以还是提醒投资机构们，违约责任的费用承担一定要明确具体，采用列举式加兜底式约定是最保险的方案。
5投资的签约主体要格外注意
本案审理过程中，法院要解决的第一个问题就是法律的适用问题。协议中目标公司大股东是一家香港企业，涉及涉外民事关系，根据《涉外民事关系法律适用法》及其司法解释，法律鼓励当事人协议选择适用的法律，没有选择的，则由法院进行裁量。本案显然没有约定，最终是在法院提示下，协商选择适用中华人民共和国法律。这反映出三个问题：一，合同签约时，我们要对合作主体涉及的法律问题考虑全面，而不仅限于投资本身；二，争议解决条款在协议中并不是一个可有可无的条款，尤其在协议主体繁多、登记地涉及国外的情况下，掌握法律适用的主动权也是需要投资机构注意的问题；三，争议解决方式要慎重选择。到底是选择诉讼还是仲裁，要根据投资项目特点、解决成本、防范目的、便捷程度、纠纷保密要求等问题充分考量，做出选择。
7风险防范
通过以上的案例分析，本案投资人遇到的坑，就是我们应当吸取的教训。总结本案，回归到投资协议本身，我们应该从以下几个方面来预设条款、防范风险:
1、不可约定由目标公司直接返还增资款，股权回购或大股东、实控人、第三方采用合适的形式进行担保，是投资协议设计时着重考虑的问题；
2、投后管理如何及时获取财务信息，需要在投资协议及其配套文件中预设方案。比如充分重视目标公司章程设计，章程中设定董事会席位、董事会议事规则的设计、预设财务信息报告条款，设定相应的明确具体的违约条款，投资协议中预设具体管理跟踪条款、用专业工具对目标公司进行舆情监控、大数据维护等等，都是可以考虑的方案；
3、投资签约前充分了解各签约主体情况，预判后期纠纷涉及的细节问题。具体到本案，提前将与投资项目有关的高管、核心管理团队纳入违约承担主体范围；有涉外主体时，对法律准据法适用提前选择；纠纷解决机制落实到书面材料中；纠纷解决成本明确约定；违约条款的可行性设置等等，都是不可忽视的具体细节。
8法律依据
本案判决所依据的相关法律:
《中华人民共和国合同法》第九十三条第二款:当事人可以约定一方解除合同的条件。解除合同的条件成就时，解除权人可以解除合同。
《中华人民共和国公司法》第二十条:公司股东应当遵守法律、行政法规和公司章程，依法行使股东权利，不得滥用股东权利损害公司或者其他股东的利益；不得滥用公司法人独立地位和股东有限责任损害公司债权人的利益。公司股东滥用股东权利给公司或者其他股东造成损失的，应当依法承担赔偿责任。公司股东滥用公司法人独立地位和股东有限责任，逃避债务，严重损害公司债权人利益的，应当对公司债务承担连带责任。
《中华人民共和国公司法》第三十五条：公司成立后，股东不得抽逃出资。
《中华人民共和国合伙企业法》第二条第三款：有限合伙企业由普通合伙人和有限合伙人组成，普通合伙人对合伙企业债务承担无限连带责任，有限合伙人以其认缴的出资额为限对合伙企业债务承担责任。
《中华人民共和国合伙企业法》第三十八条：合伙企业对其债务，应先以其全部财产进行清偿。
《中华人民共和国合伙企业法》第三十九条：合伙企业不能清偿到期债务的，合伙人承担无限连带责任。
《中华人民共和国合伙企业法》第六十条：有限合伙企业及其合伙人适用本章规定；本章未作规定的，适用本法第二章第一节至第五节关于普通合伙企业及其合伙人的规定。
《中华人民共和国涉外民事关系法律适用法》第四十一条：当事人可以协议选择合同适用的法律。当事人没有选择的，适用履行义务最能体现该合同特征的一方当事人经常居所地法律或者其他与该合同有最密切联系的法律。
最高人民法院关于适用《中华人民共和国涉外民事关系法律适用法》若干问题的解释（一）第十九条：涉及香港特别行政区、澳门特别行政区的民事关系的法律适用问题，参照适用本规定。
案例来源：
http://wenshu.court.gov.cn/content/content?DocID=b789750a-9159-4d9c-b475-a9c400f3ff37&KeyWord=（2017）辽01民初370号
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赵海燕律师
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石家庄市优秀青年律师
源众性别发展中心公益律师
《私募基金行业合规发展绿皮书》主编
北京市互联网金融行业协会官方指定律师
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